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标题: [转贴] 国药股份和国药一致的财务比较 [打印本页]

作者: Brainteaser 时间: 2013-11-3 08:18 标题: 国药股份和国药一致的财务比较

国药股份和国药一致的财务比较（作者：可乐海淀）

今天阅读了医药商业兄关于国药股份和国药一致的相关系列文章，了解了很多医药流通公司的基本概念，受益良多。
由于对行业还缺乏认识，以下仅就两个公司做财务对比，还请商业兄批评指正。

两家公司都非常优秀，从2006到2011年，国药股份5年的平均收入增速是20%，利润增速是28%；国药一致的收入增速是20%，利润增速是36%。
1、盈利能力
国药股份5年的平均ROE为21%，国药一致是25%，看起来似乎是国药一致要高。但我们剔除负债因素后看主营业务的ROIC，国药股份平均是16%，国药一致是13%，股份的运营能力要高出一致3个百分点。
2、资产结构
股份和一致的流动资产均为80%左右，属于轻资产公司，但二者的结构不太一样。
股份的货币占总资产的比例平均为21%，一致是10%；存货股份是20%，一致是18%；应收帐股份是35%，一致是53%；预付款股份是3%，一致是1%。从直觉上看，国药股份对下游的议价能力要高于国药一致。
股份的无息负债占资产的59%，一致的占资产的65%，一致对上游的占款要高于股份。
3、周转
股份的总资产周转率5年平均为192%，一致为216%；股份的流动资产周转率平均为238%，一致的为258%。综合来看一致的稍高一些，相差不大。但在考虑了资本来源后，二者的资本使用效率差距巨大。
股份的现金回收期平均为104天，一致的为120天，股份的现金支付期平均为92天，一致的为101天。现金回收-现金支付，股份为12天，一致为19天，股份对流动资产的利用效率要远高于一致。
从流动资产周转率和现金回收期两项指标来看，股份的周转效率更高，资产结构更优。一致的流动资产周转率优于股份，仅仅是因为一致的现金较少。
4、现金流
过去5年中，股份除了11年大幅增加了6个亿的营运资本外，其他几年均保持营运资本的稳定，5年总的自由现金流为6个亿；反观一致，5年中有3年大幅增加了营运资本的投资，5年自由现金流为-5亿。

小结和分析：
1、股份的利润和利润增长更加有现金价值，一致的利润和利润增长，体现的更多是应收帐。
2、不清楚股份在11年为什么应收账大幅上升，是偶然因素还是经营环境发生了大的变化。如果是偶然因素的话，股份的利润增长更加有持续性。
3、没对业务类别进行分析，故没分析二者的利润率，但股份的ROIC高于一致的一个重要原因应是资产周转效率要优于一致。
4、股份周转效率高于一致的重要原因是应收帐低于一致，反映的是较强的对下游的议价能力，不清楚从业务和业务结构上是什么原因？

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网友评论：
杰晟：有个小遗憾，一致的制药和分销在营业利润上平分天下，股份则以分销为主，业务结构的不同导致的财务结构不同使得比较的意义略为下降了一些，但仍然有不少参考价值。
国药对下游的议价能力，估计是垄断麻药分销形成的，没看过国药股份的报表，不清楚麻药的销售收入占比。

医药商业：几点愚见供你参考：
（1）同意Jason朋友的看法，要判断好一致和股份，可能需要更深入了解这两个公司的业务。一致有商业和制药两大业务，股份业务可以分为4到5块来看，每一块的特点不同，对财务数据的影响也不同。举一个例子，一致前几年一个重要的方向是发展对医院药房的直销比例，直销的资金占用比分销一定是大的，毛利高一点，最重要的是终端的影响也大一些，所以投资人需要先从业务的角度想想你认为这是否是一个正确的方向。股份商业业务的结构与一致大不相同，股份自己的结构11年也与06年大不相同。
（2）除了公司的业务结构外，还需要把公司放在产业链的大环境下思考一下，这点在今天中国医药市场政策变幻莫测的大环境下显得特别重要。
（3）估值本质上是面对未来的，去年PE5倍或者50倍都不是买卖公司的充分条件。但如果你能够相对理性地推测国控两广3、5年后的盈利，对于理解一致商业部分的估值就有意义。举这个例子的原因是想说明财务数据是过去的，估值是面向未来，我们可能从过去中看到未来，但未来不完全是由过去决定的。理解未来除了理解现在的财务数据外，还需要理解业务、理解公司战略、理解规划、理解产业链、理解竞争对手、理解财务数据背后的管理层和企业文化等等。正因为这个事这么复杂，所以才有力能力圈的说法。
4、最后一个建议也是给我自己的一个提醒：尽量推迟自己下结论的时间，因为通常这些值得商榷的预设结论会影响你后续的分析过程。

梧桐树：医药兄，从财务角度是否可以这样把一致财务简化：
净资产16.5亿分两部分：
1、固定资产无形资产和部分营运资金大概8亿左右都看作制药部分，这块业务净资产收益30%以上。
2、商业部分8-9亿自有资金+借入20亿做160亿左右的生意，这块净资产收益率也大概达到30%。
医药商业：制药和医药流通都属于轻资产业务，医药流通的营运资金占用大一点，但客户接触点多。

可乐海淀：有几个比较宏观的问题，还要讨教：
1、在中国的医院、渠道、药企这三个角色中，从整体而不是从个体上讲，未来谁的日子会过的更好，话语权更大？
2、渠道公司未来增长的主要动力来自何处？市场集中度的提高，还是总体市场空间的扩大，还是其他因素？
3、渠道公司的核心竞争力是什么？
4、你们关注国药控股、股份和一致的投资逻辑是什么？
医药商业：哥们，你这些问题太大，多数要点我在雪球中已经有零星表述。投资这玩意，我觉得最重要的是发现事实，然后推演形成自己的看法，如果你对这个细分行业感兴趣，可以从相关公司的年报入手，一点点来，机会还很多。

医药商业：关于国药一致资产负债率高达80%的思考：
从财务上看高负债的坏处一是破产清算的风险，二是高额的财务费用吞食利润的问题。
从破产风险看，国药一致上面有国药控股，国药控股上面有国药集团，国药集团上面还有ZF，对于这样的央企核心资产，我想破产的概率在ZF信用健康的时期内几乎为零。所以银行们也不是傻子，看到国药一致这么高的负债率还争先恐后地贷款，不单国有银行争抢，外资银行也争抢！核心央企再高的负债率也比许多稳健的民企破产风险小，这个是中国社会的现状和事实。
从国药一致2011年高达1.3亿的利息来看，高额的财务费用的的确确侵蚀着利润。但从安全性看，一方面有部分为大股东贷款，另外一个重要的点是国药一致近年来供应链融资突飞猛进，供应链融资的财务费用不会低于银行贷款，但是对于公司的风险比短期借款小。
综合而言，在目前国药一致惊人的ROA和ROE的回报下，我非常支持国药一致全部进行债务融资而不是进行股权融资，因为这样会产生惊人的股东回报，当然前提是债务融资的钱投的项目能够远远高于融资成本。从过去国药一致进行重大投资和计划进行的几个重大项目（观澜二期、坪山项目、万庆三期）看，应该是远远超出达标线的。
还有一个好玩的点是，国药一致的高负债率决定了其是一个利率弹性高的投资标的。我的看法是短期内中国的利率几乎不可能出现许多发展中国家和发达国家在历史曾经达到的高利率（比如8%或者10%以上的情况）。如果高利率真正成为现实，对国药一致可能会是灾难，但是我觉得ZF一定会拼命避免这一天的到来，不是为了国药一致，而是为了自己。

作者: nobo 时间: 2013-11-3 10:22

看不懂，因为是纯技术派，也不想搞懂。但是美女老大的帖还是要顶！！！

作者: 祥云 时间: 2013-11-3 13:26

好多条条阿,谢谢！

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